• Mentre la volatilità del mercato finanziario è molto bassa, l’incertezza politica ed economica è aumentata in maniera esponenziale.
• Dalle promesse di Trump al boom del credito in Cina, molti fattori potrebbero agire da forze contrarie all’attuale fase di crescita.
• Le obbligazioni societarie ad alto merito creditizio meritano ancora di essere sovrappesate, nonostante l’incertezza politica che caratterizza l’Europa.
• Non ci attendiamo scossoni improvvisi ma le prospettive di lungo termine dell’area Euro rimangono sfidanti.

Lo scenario macro

I principali indicatori di fiducia economica continuano a indicare una dinamica di crescita in accelerazione. Gli effetti di base connessi ai prezzi delle materie prime stanno spingendo verso l’alto l’inflazione, rompendo il trend disinflazionistico visto in precedenza. Mentre la volatilità sui mercati finanziari è molto bassa, l’incertezza politica ed economica è in aumento e a livelli elevati. I rischi per l’attuale positiva dinamica di crescita sono significativi e possono riguardare un Trump non in grado di mantenere le promesse fatte, l’insostenibilità della crescita incontrollata del credito in Cina  o una maggiore instabilità politica in Europa. Inoltre, i recenti sviluppi politici suggeriscono che l’economia mondiale potrebbe muoversi verso un crescente protezionismo. Negli Stati Uniti, la combinazione tra prezzi dell’energia più alti e indicatori di fiducia più favorevoli suggerisce che la crescita degli investimenti dovrebbe accelerare. L’incertezza politica potrebbe creare ulteriori turbolenze in questo senso. Gli effetti base connessi ai prezzi dell’energia stanno spingendo l’inflazione a livelli significativamente più elevati. In realtà, l’inflazione supererà il target fissato dalla Fed del 2%.

Se si guarda ai paesi emergenti, l’inflazione rimane sotto controllo sebbene gli effetti di base connessi ai prezzi delle materie prime nel breve periodo avranno un ruolo importante pur con profonde differenze tra i vari paesi. Mentre l’inflazione in nazioni come la Turchia ha raggiunto livelli elevati che destano preoccupazione, in altre realtà come le Filippine, la Polonia o l’Ungheria rimane sotto i livelli prefissati. Tutto sommato, la combinazione tra il rallentamento dell’attività economica e la stabilizzazione delle valute emergenti e dei prezzi delle materie prime dovrebbe tenere sotto controllo l’inflazione nei paesi emergenti nel loro insieme. In Europa, gli indicatori di fiducia in tutti i settori economici sono in crescita. La produzione industriale sta mostrando segni di accelerazione e la crescita dei consumi delle famiglie rimane stabile. Mentre l’area Euro sta sperimentando una ripresa ciclica, forze contrarie strutturali, quali l’invecchiamento della popolazione e gli insufficienti progressi sul fronte di una piena e completa unione di bilancio, politica e monetaria, rimangono significativamente presenti.

Asset class su cui puntare

• Le obbligazioni societarie Investment Grade in Euro. Osserviamo come il debito delle società ad elevato merito creditizio sia più sensibile all’incertezza politica e ai rischi legati ad alcuni paesi dell’area euro. I rischi di possibili fallimenti sono sotto controllo nel prossimo futuro grazie ai fondamentali sufficientemente robusti del credito e ai bassi tassi di interesse. Manteniamo la nostra posizione di sovrappeso su questa asset class ma con una maggiore moderazione visto che il differenziale di rendimento nei confronti delle obbligazioni governative si è ridotto e i rischi politici dell’area Euro sono aumentati.
• Le obbligazioni governative dei paesi emergenti in valuta locale. Dai minimi, i rendimenti delle obbligazioni dei paesi sviluppati sono aumentati di oltre 70 punti base. Mentre inizialmente questa mossa è stata più che seguita dai mercati emergenti, i rendimenti hanno iniziato a disaccoppiarsi a partire dall’inizio del 2017. Il debito dei paesi emergenti ha registrato performance solide lungo i cicli rialzisti dei tassi del 1994-1995, 1999-2000 e 2004-06.

Le asset class da sottopesare

• Le obbligazioni governative. Continuiamo a ritenere che nel medio periodo i rendimenti del Bund risaliranno sempre più. Ci attendiamo che il rendimento del Bund a dieci anni fluttuerà tra i 5 e i 65 punti base. Considerata questa prospettiva, rimaniamo sottopesati sulle obbligazioni governative in Euro. Tuttavia non ci attendiamo nessuna scossa improvvisa: i tassi delle principali nazioni dell’area Euro rimarranno vicini ai loro minimi storici, a causa di prospettive di più lungo termine sfidanti per l’area Euro. Come previsto, la politica ha causato un ampliamento degli spread del debito sovrano. Sulla base dei risultati elettorali previsti (senza sorprese) e vista la continuazione dell’allentamento monetario, non ci attendiamo restrizioni delle condizioni finanziarie.

• L’azionario dei mercati emergenti. Le valutazioni delle azioni dei paesi emergenti (11.9x sugli utili previsti) sono molto più attraenti rispetto a quelle dei paesi sviluppati, ma la Cina è parte di questo rischio. Il rialzo del dollaro statunitense (debito in dollari detenuto dalle società dei Paesi Emergenti) e la possibilità di misure protezionistiche da parte degli Stati Uniti, indicano un elevato livello di rischio per quest’area. Nei prossimi dodici mesi il consenso sulle previsioni degli utili nei Paesi Emergenti non ci appare convincente: la crescita degli utili è ancora assente.